东西方VC视角下的一级市场现状与未来思考

作者：Lao Bai 来源：X，@Wuhuoqiu

近期，Twi断更时间似乎比以往都长。原因无他，作为一名从不接广告的博主，写作本质上需要表达欲驱动，而过去几个月的市场表现，却让人难以提起这种感觉。尽管二级市场的低迷占据了不小的因素，但一级市场的氛围，或许才是导致表达欲缺失的主要原因。

不过，最近观察到的一些现象和思考让我决定重新提笔。由于内容较多，计划拆分为三到四篇发布，主题分别为「东西方VC一级视角下的市场」、「RWA的新迹象」、「ETH和Solana上一些值得关注的趋势」。

今天先来聊聊第一个主题。

过去几周，我与亚洲几家同行交流后发现，大家不约而同地进入了“暂停”或“保守”的投资模式。我们团队最近一次出手是在今年1月，而其他同行的情况也类似——两三个月甚至更久不出手的案例比比皆是。

对于当前市场的感受，“无聊”可能是最贴切的形容词，或者说是一种暂时的“共识”。这种无聊感虽然与二级市场有一定关联，但并非完全挂钩。我还清晰记得，在Luna崩盘之后，尽管二级市场萎靡不振，但在一级市场上，扩容项目、ZK技术、创新的DeFi、GameFi以及AI等领域仍然令人兴奋。然而，进入2025年后，这种兴奋感逐渐消失。二级市场对任何叙事的热情往往只能持续几天，这种情绪自然传导至一级市场。但更令人担忧的是——我们是否已经摘完了“低垂果实”，并进入了一个长时间调整、摸索和转型的空窗期？关于这一点，我会在结尾展开讨论，因为西方VC的表现与东方存在明显差异。

起因是我们去年Pre-seed轮投资的一个DeFi项目，最近正在融资Seed轮。原本我以为，在当前一二级市场的环境下，能融满就已不错了，结果没想到超募了几百万美元，多家欧美VC争相注资。这个结果让我大吃一惊，因为该项目虽然不错，但远未达到S级质地。为何亚洲市场“哑火”，而欧美市场仍在不断“开炮”？他们敢于在这个估值下扣动扳机的原因是什么？

我们内部对此进行了讨论，并提出了一些不负责任的猜想：

具体原因尚不明朗，因此我计划在未来几周与一批欧美VC的合伙人和研究员深入交流，除了探讨市场看法外，也想当面请教上述问题。届时收集完信息后，我会在Twi上更新。

接下来谈谈“低垂果实”这一话题，借此机会与大家探讨Crypto未来的方向。

首先，无论我个人还是ABCDE，对Crypto长期看涨的信念从未动摇过，这甚至可以说是一种“信仰”。否则也不会全职从事这份职业。但从中短期来看，我们确实处在一个十字路口，一个我不确定是否与2019年DeFi Summer出现之前类似的十字路口。

起因是最近在听AllianceDAO的Podcast时，其中提到的三个观点让我深有共鸣：

关于第一点，2019年我虽已入圈，但仅限于炒币，不确定当时的VC是否有如今这种“无聊”的感觉。不过印象中，至少还有IEO盛行，EOS在探索方向，Starkware提出了ZK概念，2020年DeFi Summer的许多项目也是在2018-2019年成立并投出的。理论上，当时一级市场的体感应比现在更好，也就是说，大家对“大的要来了”的信念应该比现在更强。

关于第二点，这是对第一点的呼应，也是我中短期最大的担忧——我们是否走到了一个低垂果实大致摘完、与2019年不同的十字路口？如果Crypto在Utility上的最大PMF就是金融，那么DeFi Summer及其后续几年的微创新，如今基本上已经走到了边界。

而Utility的反面，同样是Crypto所擅长的——即叙事方向，Meme无疑是最佳代表。Pump.FUN在2024年将这一方向推向了边界。

再者，过去数年，当Utility和叙事都不确定该做什么时，我们圈子至少还能卷Infra。从ETH到EOS，再到Solana、Aptos和Sui……我在想，Solana今年有了Firedancer，Monad和MegaETH大概率也会主网上线，我们在区块链Infra扩容这件事上，是否也已触达边界？

关于第三点，一个十字路口，三条路都已触达边界，那么是否只剩最后一条路，即“区块链的模块化”？这里说的模块化，不是Celestia那种模块化，而是将区块链技术整体抽象成一个模块，作为一个功能插入到一个Start-Up中，类似于AI。

我们现在看到的绝大多数Crypto项目，都是完全基于Crypto而生，或者说为了Crypto而Crypto，并非为了解决现实世界中的问题。好听点叫Crypto Native，难听点就是圈内自嗨。

Web2 AI创投圈可能也有类似问题，很多项目看似“为了AI而AI”，而不是为了解决具体现实问题。

未来一级市场会不会出现某种Web2与Web3的融合？一个项目，一定是为了现实世界中的某个问题而存在，在解决问题的过程中，需要用Crypto的部分就加入Crypto元素，需要用到AI就加入AI元素，但初心和目的与Crypto和AI完全无关。正如美团外卖用到了5G、平台软件、大数据和AI任务分配，但它本质上是一个解决吃饭问题的项目。

如果Crypto下一个大的阶段是这种形态，大家会不会觉得无聊？Crypto VC、交易所、工作室等一系列基于Crypto Native产业链构成的当前形态，是否还能延续？

当前一级市场越来越多的Payment与RWA相关项目，多多少少也符合这一思路。正好最近研究了Ondo的Global Market，也聊了几个RWA项目，下一篇将专门探讨RWA赛道的新方向。