以太坊发行与销毁的动态博弈：未来货币格局的关键

作者：以太坊基金会研究员Justin Drake

编译：Felix, PANews

当前，ETH 的供应量每年增长 0.5%，即每年 1% 的发行量减去每年 0.5% 的销毁量。若要实现超额收益，要么减少发行量，要么增加销毁量。个人认为这两种情况都会发生。

ETH 与 BTC 的比较

在深入探讨以太坊的发行和销毁机制之前，先简要对比 ETH 和 BTC。

互联网原生货币是一个巨大的机会，价值可能达到数十万亿美元。货币溢价很少大规模累积，需要一种真正有吸引力的资产来协调社会共识。

表面上看，货币性似乎是一个零和游戏。在互联网时代，黄金已逐渐被非货币化。只有两种候选货币能够取代它并赢得互联网货币之争——BTC 和 ETH。没有其他货币能与之匹敌。个人认为，决定性的因素是可信的中立性、安全性和稀缺性。

自以太坊合并以来，ETH 比 BTC 更加稀缺。值得注意的是，BTC 的供应量已经增长了 66.6 万，总价值达 660 亿美元，而 ETH 的供应量却保持平稳。如今，BTC 的供应量每年增长 0.83%，比 ETH 快 66%。对于那些展望未来的人而言，ETH 的供应量将进一步减少。

稀缺性固然重要，但最终互联网货币之争可能还是由安全性决定。讽刺的是，著名的 2100 万 BTC 上限可能成为问题所在。BTC 的发行量将逐渐降至零——这是比特币最强大的社会契约。然而，在几次减半后，发行量将小到无关紧要。

数据显示，在过去 7 天中，矿工收入中仅有 1% 来自比特币手续费，99% 来自比特币发行。尽管经历了 4 次减半，发行量减少了 16 倍，但人们花了 15 年时间寻找比特币的交易效用，结果仍然如此。

个人认为，比特币区块链已经过时。对一个民族国家而言，发动一次持久的 51% 攻击大约需要 100 亿美元和 10GW 的电力。这些成本微不足道。至于电力，德克萨斯州可以生产 80GW。BTC 的安全比率是 200 比 1，这是一项由 100 亿美元经济安全保障的 2 万亿美元资产。

任何与 BTC 挖矿相关的可做空工具都会激励 51% 攻击。目前有价值 200 亿美元的比特币矿企股票——这些股票会立即引发“核爆”。此外，BTC 未平仓合约高达 400 亿美元，直接卖空敞口巨大。更不用说通过 1000 亿美元的 ETF 和 1000 亿美元的 MSTR 产生的潜在卖空敞口。

BitVM 能解决费用问题吗？实际上，任何 BitVM 桥都可能激励对比特币进行 51% 攻击。攻击者可以在挑战期内审查欺诈证明并耗尽 BitVM 桥。讽刺的是，BitVM 可能是对比特币的一种直接攻击。

如果 BTC 价格上涨 10 倍，超越黄金，那么比特币还安全吗？假设这种情况在未来 11 年内发生。届时，BTC 将成为价值 20 万亿美元的资产，但由于三次减半，发行量将缩减 8 倍。安全比率将超过 1000 比 1。个人认为这是站不住脚的，尤其是当 BTC 更加机构化、流动性更强且更容易做空时。想象一下，1 万亿美元的永续未平仓合约，但只有 100 亿美元的经济安全。

比特币能在为时已晚之前自我修复吗？比特币是区块链僵化的缩影。它能否引入每年 1% 的尾部发行量？也许比特币可以切换到 PoS 并依赖最低费用？PoS 对于比特币社区来说无疑是亵渎。或许比特币可以换成另一种 PoW 算法？不，这个选项无济于事。或者比特币可以拥有大区块并大规模出售数据可用性？好吧，为了小区块，曾经爆发过一场圣战。

如果你读到这里，并理解了上述内容，那么恭喜你。即使在今天，也很少有人意识到比特币 PoW 的长期影响以及对 BTC 资产的影响。这是一个可以抢先执行的机会，但需要耐心。时间不是 1 个月，甚至不是 1 年——而是 10 年。

谈到长期框架，Lummis 提出的将 BTC 锁定 20 年的建议有点疯狂——到那时比特币可能会被淘汰。更糟糕的是，如果美国持有数万亿美元的 BTC，这将直接激励美国的敌人发动 51% 攻击。与普遍看法相反，比特币对民族国家根本没有抵抗力——俄罗斯等国可以轻松发动 51% 攻击。

ETH 发行的现状与问题

回到 ETH。当前的发行曲线是一个陷阱。不幸的是，就像比特币的发行一样，以太坊的发行设计也存在问题。它保证 2% 的尾部 APR，即使 100% 的 ETH 被质押。由于质押成本远低于 2%，每个理性的 ETH 持有者都会受到激励去质押。

当大多数 ETH 被质押时，就会面临亏损：

→ ETH 置换：像 stETH 和 cbETH 这样的流动质押代币取代了原始 ETH 作为抵押品。这为 DeFi 注入了系统性风险（托管风险、削减风险、治理风险、智能合约风险）。这种置换还会削弱 ETH 作为记账单位的作用，并对货币溢价产生进一步的连锁反应。

→ 实际利润和税率：实际利润，即根据供应增长调整后的收益，随着 ETH 质押的增加而下降。当 100% 的 ETH 质押时，所有 ETH 持有者都会被同等稀释。更糟糕的是，收入税是根据名义收益征收的。如果没有质押者享受正向实际利润，而所有 ETH 持有者每年都要承受数十亿美元的抛压，那将是一场悲剧。

个人认为，发行曲线应该通过质押者竞争来推动公平发行率的发现——而不是任意设定 2% 的下限。这意味着随着 ETH 质押量的增加，发行曲线最终必须下降并回到零。个人的建议是“羊角包发行”（Croissant Issuance）。

“羊角包发行”是一个简单的半椭圆形，具有两个参数：

→ 软上限：发行量归零时的质押比例。50% 的质押软上限让人感觉可信、中立且务实。

→ 峰值发行：ETH 持有者承担的理论上的最大发行量。一个任意的整数（例如每年 1%）就可以，因为最终利率将由市场决定。

以太坊基金会研究人员多年来一直在研究发行——个人认为，目前的曲线已经被打破，需要改变，这是一个粗略的共识。引导社交层改变发行并不容易。对于冠军来说，这是一个机会，可以应对这种情况并协调未来几年主网的变化。

ETH 销毁的潜力与挑战

个人认为，销毁大量 ETH 的可持续方式是扩展数据可用性。拥有 1000 万 TPS 且每笔交易支付 0.001 美元的 DA 比拥有 100 TPS 且每笔交易支付 100 美元更有利可图。

我不会感到惊讶，如果我们今年看到每天有数百个 ETH 的 blob 被销毁，然后这种销毁量可能因 Fusaka 分叉中的同伴数据可用性（DAS）而再次骤降。

是的，EIP-4844 引入的 blob（数据块）在一定程度上降低了总销毁量，这是供需的自然现象。当对 DA 的需求赶上供应时，预计 blob 会被大量销毁。几个月后，Pectra 硬分叉将使 blob 数量翻倍。短期目标是增长，预计会有很大增长。

在接下来的几年里，供应与需求之间会像猫捉老鼠一样不断博弈，直到完整的 Danksharding 部署完成。如果今年看到每天有数百个 ETH 的 blob 被销毁，然后这种销毁突然再次因 Fusaka 分叉中的 peer DAS 崩溃而崩溃，个人不会感到惊讶。

放眼未来，这是为未来几十年和几个世纪建设基础设施。基本面将在未来几年内显现出来。无论是比特币安全、ETH 发行还是 ETH 销毁，都要保持耐心和信心。